关于棉花01、05合约市场风险与机会的探讨

近期棉花走势不温不火，维持在21500-22000元/吨区间波动，极大限度考验着多空双方的耐心，在这个阶段，利用期权做空波动率成为最优解，但是随着01合约到期的临近，01合约上的矛盾尚未解决，期权卖权的安全性降低，近期建议止盈立场。目前市场对于01合约上存在的矛盾和05合约上潜在的机会，关注度较高，本文基于此，展开探讨。

首先对于郑棉01合约，截止目前，01合约的矛盾依然没有解决。01合约的仓单处于历史低位，整体库存不到10万吨的水平，即使新棉注册了仓单，也没有套保的动力，只有期现回归给出套保空间，套保盘得以进入，整体的仓单才能有所回归。市场多头基于仓单过少，空头无法交货逻辑；而空头在揣摩郑商所控价意图，寄希望于交易所限仓来缓解交割矛盾。近期政府层面的价格控制意图比较明显，控制原料成本，解决下游成本高企问题，因此资金层面自“动力煤”事件后，表现得非常谨慎，旧多头没有平仓，但是新多忌惮政策风险，市场上推力量有限。从以上多空分析看，多空双方的矛头都指向交易所政策，因此01合约的矛盾解决，就等待12月份的时间窗口期临近，可见分晓。

随着01合约结束临近，和逻辑明朗，市场转而关注对于郑棉05合约的探讨。可以统一的是，在年前，05合约上暂时看不到利多的因素，但是是否有做空空间还是有待考量。

下游方面，订单疲软可见一斑。今年“金九银十”呈现旺季不旺的特点。截至11月19日，棉纱厂开机负荷为59%；棉布开机为49.2%，相较前一周纱厂负荷持平，布厂开机小幅抬升。截至11月19日，纱厂原料库存为38.3天，纱厂成品库存为23.4天，原料库存下降，成品累库。织厂棉纱库存为10.5天，织厂全棉坯布成品库存31.6天，原料库存不变，成品小幅累库。今年过年较早，后期临近春节阶段，下游纺织厂逐步进入放假阶段，12月-1月开机率会呈现下降的季节性走势，对于原料的需求也会下降。

政策方面，2021年11月9日晚上，中国储备棉管理有限公司公布了关于2021年第二批中央储备棉投放的公告：2021年11月10日起开始投放60万吨储备棉，每日投放量根据市场形势等情况合理安排。由此可见国家对于稳定棉价的意图明显。

从以上两方面看，05合约在年前是没有上涨动力的，但是是否意味着存在做空机会呢？从盘面价格看05合约贴水01合约600元/吨以上，呈现back结构，这样的1-5价差在历史上是罕见情况，一般呈现05合约升水01合约500元/吨的contango结构。那么05合约的一部分利空在back结构中已经实现了一部分。

此外，值得关注的是，国储抛储的棉花中，从11月12日开始出现2018-2020的进口棉，成交均价较高，折3128价格23000元/吨附近，几乎达到目前新棉上市价格，可以看出目前市场对于高品质的棉花需求依然强烈。那么以05合约处于21000元/吨附近，back结构下贴水现货2000元/吨左右的水平，向下的空间可想而知是比较有限的，从目前情况来看，05合约年前的疲软已经被盘面反应。

当然，05合约的做空机会还是存在的，如果01合约后期能够实现期现回归，市场气氛回暖后，盘面出现升水空间，此时05合约也会在01合约的拉涨带动下，出现情绪回落的做空机会。

在过年后，05合约的逻辑就会发生改变。年后下游纺织厂开工带动原料补库，需求回暖，“金三银四”旺季的预期可能带动棉价震荡偏强。此外，4-5月份是新疆棉花种植季节，新疆的天气情况值得关注，2021年度由于天气原因带来了国内棉花的减产，成为该年度棉价行情上涨的起点。国储低位背景下补库也不乏成为市场热点，大概率会通过轮入外棉进行补充，但是也不乏通过轮入国内棉花来调控国内棉供需错配的可能性。由此来看，05合约在年后还是存在潜在利多因素，值得关注。

整体来看，郑棉01合约的矛盾明朗化，在棉价或将长期处于高位运行的背景下，下游市场也在逐步接受高棉价，发挥期货本身的作用，尊重期现回归的底层逻辑，长期看是利好市场的健康运行的，当然最终的演进还需要市场的进一步验证。对于05合约，在年前看不到利多的支撑，但是做空的空间有限。在年后，05合约还是承载了比较多潜在利多因素值得关注。（农产品集购网特约撰稿，作者：恒力期货上海研究院 王琪瑶，转载请注明来源，否则将依法追责。）

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