引发前期糖价反弹的因素主要来自两个方面：出糖率下降、云南干旱使得全国产量存在进一步下调至1300万吨的可能；国储继续执行预定收储计划、广西地方政府实施60万吨收储计划。以上两方面因素叠加，有可能使榨季末商业库存量同比大幅减少，进而引发高价抛储政策的出台，最终推动糖价上涨。
供大于求的格局没有改变
经过产量修正，本榨季全社会食糖总供应量在2028万—2078万吨，期末库存量在688万—738万吨，同比增加160万—210万吨。整个榨季糖市将始终处于高库存的压力下，现货价格不具备明显反弹的条件。预计本榨季单月产量高峰为1月份的343.45万吨，工业库存量高峰出现在3月份，截止到5月底的工业库存量超过500万吨。
在供需形势较为悲观的情况下，制糖企业平均生产成本下滑扩展了糖价下跌的空间。本榨季广西主产区甘蔗收购基准价格为475元/吨，与每吨一级白砂糖平均含税销售价格6580元/吨挂钩，其平均制糖成本为5650元/吨。根据目前的政策形势，如果本榨季最终以6100元/吨的价格收储360万吨食糖，按照1300万吨的产量估算，剩余940万吨的平均成本只有5480元/吨。较为悲观的供需形势决定了“价格从2012年12月份开始反转”的观点难以令人信服。
榨季末商业库存有望减少
根据对全社会库存数据的跟踪，截止到2012年9月底的国家储备糖数量为345万吨，占528万吨全社会期末库存量的65.34％。本榨季，在预估政策性收储300万吨、且不会拍卖的情况下，榨季末国家储备糖数量为685万吨，占产量为1400万吨、1350万吨和1300万吨情况下的全社会期末库存量的86.93％、92.82％和99.56％，以上数据均大幅高于上个榨季。其中，上榨季国内消费数据扣除了70万吨走私预估量，本榨季扣除40万吨走私预估量。
虽然本榨季期末库存量较大，但是社会商业库存量并不会太大。上榨季末商业库存量和地方储备量合计为184万吨，预计本榨季末为3万—103万吨，大幅低于上个榨季。如果广西地方政府60万吨储备落实，那么按照上述数据预估的期末库存量则会出现负数，从而增加了榨季末糖价企稳回升的概率。
价格反弹有严格的条件要求
由于受国家收储政策的影响，虽然本榨季食糖产量有所增加，但是期末商业库存量不增反减，超过90％的库存量进入国家储备。本榨季国内食糖产量可能介于1300万—1350万吨，且位于区间下沿的可能性较大。以两者的中位线1325万吨计算，全社会期末库存量为713万吨，其中，国家储备量为685万吨，商业库存量仅为28万吨。显然，28万吨的数值明显小于正常范围。如果真出现这种情况，那么榨季末国内食糖价格就会出现恢复性上涨；而如果存在超预期的情况，比如消费下滑、走私量高于40万吨，或者配额外进口猖獗，那么糖价将长时间处于高库存的压制之下，直到下榨季才有可能企稳回升。
综上所述，支撑当前糖价上涨的逻辑总体上是可行的，但是能够推动价格持续性上涨的条件还不明确，我们对于糖价有效突破本榨季以来的高点并不看好，反而认为糖价依然长时间处于区间整理状态，直到国际糖价或者政策方面有超预期情况出现。
（作者单位：国泰君安期货）
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